【编者按】“土热钱”开始引起官方和学界的关注——把热钱分为“土热钱”和“洋热钱”，正是为了辨析热钱的来源以对症下药。

　　“土热钱”开始引起官方和学界的关注——把热钱分为“土热钱”和“洋热钱”，正是为了辨析热钱的来源以对症下药。

　　热钱到底在哪里？从何处来？这个问题很纠结。一方面，市场普遍认为大量热钱流入中国并从资产价格中感受到了热钱的能量；另一方面，外汇局公布的数据显示，境外流入的热钱相对而言并不是很多。

　　“土热钱”在此时逐渐浮现出来。外汇局浙江省分局副局长王利平在今年3月《中国外汇》杂志上撰文指出，借助经常项目、FDI、个人渠道和地下钱庄进入的境外热钱主要是“土热钱”，这些钱是为境内所有或华人、华侨所有的炒作资本，并非国际对冲基金之类的国际投机资本，两者危害性不可同日而语。他认为政策应有针对性，以精准打击。

　　长期研究热钱的广东省社会科学院研究员黎友焕也认为，流入内地的热钱“土味”比较重。

　　“土气”略多

　　虽然不少人认为内地的资本市场已经受到以某些投机大鳄为代表的国际热钱的严重影响，但至少目前为止尚无跟踪到这些大鳄在内地活动的可靠报告。

　　外汇局发布的《2010年中国跨境资金流动监测报告》指出，“我国在金融稳步开放进程中始终注意加强对跨境资本流动的监控，国际性‘大炒家’以违法违规形式进入中国存在法律风险，同时我国金融产品较少，对擅长杠杆交易、套利交易的对冲基金等国际金融机构吸引力有限。”

　　黎友焕认为，由于国外的私募、对冲基金等机构多具有合法的正规组织形式，企业治理机制也比较完整，多不愿在资本项目管制严格的国家，承担大规模资金跨境流动套利的法律风险，因此，目前来看，它们并不是流入我国热钱的主要来源。

　　“流入境内热钱的真正主人，更多是海外掌握大规模资金的华人、华侨，通过内地社会网络、地下钱庄等形式，将资本注入内地市场或进行短期套利。”黎友焕对《第一财经日报》记者表示，“流入内地的热钱中，‘洋味’更少，‘土气’略多。”

　　上述带有“土气”的热钱，王利平认为：“主要指的是本土跨境套利资金，这类资金往往由境内机构、个人所有，或是有境内机构在境外公募、私募等渠道募集，或者是历年在境外投资存放的资金。”

　　“土热钱”流动方式

　　目前业内人士普遍认同“土热钱”主要有两种流动方式。

　　对于第一种，中国银行国际金融研究所高级分析师王家强的表述是，有的中国境内投资者，通过海外注册公司等合法化方式，规避资本管制，利用人民币升值趋势和国内外利差进行短期套利。

　　“国际避税地的地位非常显著，利用国际避税地的政策空隙，通过国际避税港注册公司，进行反向投资的套利活动，能够逃避国内金融监管要求，实质是返程投资的一种。”中国银行高级分析师王家强表示，“借助‘返程投资’能实现‘内资变外资’，整个过程结束后，境内主营业务并不会发生改变，但造成企业性质改变的假象。”

　　有关第二种方式，黎友焕解释称，企业借助境外融资运作，进行股权的跨境转移，完成融资后实现增量资本入境，流入国内房市、股市推高资产价格，形成热钱效应。

　　按证监会和外汇局统计，2003~2010年间，境内企业共在H股市场融资1422亿美元，其中实际调回1118亿美元，结汇986亿美元。2010年，H股上市企业通过首发和增发、配股等再筹资形式共募集资金358亿美元，其中实际调回209亿美元，结汇252亿美元。对于大量的调回资金流向何处，黎友焕认为，国内企业将海外融资资金投入国内资产市场的现象有很多，只是具体规模还没有精确的方式进行统计。

　　“土热钱”的土壤

　　“土热钱”通过将境外剩余资本在内地重新布局资产市场，往往能实现汇率差额收益、利率差额收益、资产溢价、税收优惠等多重回报。

　　“特别是在人民币长期升值的大趋势下，海外资金的回流甚至可能成为一种常态。”王利平在文章中指出。

　　外汇局《2010年中国跨境资金流动监测报告》指出，“当前人民币升值预期下，企业、个人将外汇结汇的意愿有所增强，而从银行购买外汇的意愿总体下降。”

　　我国对内、外资企业实行差别管理、差别待遇的政策是刺激“土热钱”现象的另一个重要原因。王家强认为，外资企业在税收、土地和水电、借用外债和资本汇出等方面的政策便利，激发了国内企业通过“返程投资”实现内资变外资。这部分现金，投资于房地产、股票，推高了资产市场价格，成为了“土热钱”。

　　根据商务部统计数据，房地产业的来华直接投资占外资流入总量的比例基本保持在10%以上，2006以后占比逐步提高，2010年达到23%，其投资以现汇为主并基本结成人民币使用。

　　另外，王利平指出：“在实际工作中，地方政府存在招商引资考核指标的压力，有些基层部门为了完成招商引资任务，纵容乃至配合甚至要求企业或个人进行虚假外商投资，‘土热钱’也得其便而入。”

　　2010年外管局发布的《关于加强外汇业务管理有关问题的通知》中，明确提出“将规范境内机构和个人设立境外特殊目的公司的管理，并依法对违规企业和个人进行处罚”。

　　对症下药

　　“土热钱”大量流入有人认为不是单纯的监管问题，而是经济结构失衡的问题。中国人民大学经济学院教授陶然表示,人民币汇率如果继续保持相对低位，那么“土热钱”持续流入将成为一种常态。“唯一的根治方法是人民币提升到合理的汇率水平，当然一次性快速升值，在短期内将对国内产业造成冲击，不过长期来看能够消除‘热钱’流入、通货膨胀等经济隐患。”

　　除了宏观层面的统筹协调，王利平认为，要正确认识到热钱的“洋”、“土”之别，对症下药，不能简单地消极防御，而要根据热钱的不同种类和来源，采取标本兼治、综合治理，因势利导、疏堵并举的方法。

　　王利平还指出，微观层面，一是要加强外商直接投资项下异常资金跨境流动管理，尤其加强对资本金结汇后人民币资金去向的监管；二是加大地下钱庄的打击力度提高企业工商登记注册的真实性要求。同时加强外汇局与相关部门间在热钱监管方面的协作，从而形成合力，精准打击，提高政策的针对性和有效性。

　　针对国内企业通过避税港进行返程投资和地下钱庄流入“土热钱”的现象，黎友焕也指出，要健全对返程投资的统计监测记录，奖罚项投资和交叉参股。一方面记录为外国直接投资，另一方面记录为对外直接投资。同时加强对金融可疑资金交易记录的监控，完善金融情报信息检测分析系统,以打击通过地下钱庄从事洗钱的活动。