【编者按】中金公司在6月13日发布的中国利率策略周报中表示，本轮银行间市场资金面的紧张主要来自于供给的萎缩，因此预计资金面紧张状况在月底前不会有明显改观，债市调整的力度将可能加大。

　　第一财讯 中金公司在6月13日发布的中国利率策略周报中表示，本轮银行间市场资金面的紧张主要来自于供给的萎缩，因此预计资金面紧张状况在月底前不会有明显改观，债市调整的力度将可能加大。

　　上周银行间市场资金面再度偏紧，资金利率大幅飙升，超出了市场预期。其中，1天回购利率接近4%，7天回购利率超过了4.5%，均高于端午假期前的水平。

　　中金报告指出，这一次资金紧张与以往情况有所不同，过去资金紧张的时候，往往是需求增加，供给也相应增加，因此回购是价升量增。但这一次是供给萎缩导致的，回购未到期余额并没有随利率上升而上升。

　　数据显示，今年未到期回购余额的均值在1.1 万亿元附近。尽管回购利率高于3-5月的水平，但未到期回购余额却从3月份开始逐月下滑，已低于均值水平。

　　“本轮资金面紧张不同于以往的一个特征在于未到期回购余额并没有跟随回购利率的上升而上升，显示出机构融出资金的能力或意愿都很弱，也就是说即使本月不上调法定准备金比率且公开市场继续净投放，资金面紧张的状况在月底之前也不会有明显改观。”中金报告称。

　　中金认为，导致供给萎缩的原因来自于多个方面，首先，大型银行的存款面临来自中小银行的分流压力，导致大型银行的资金融出意愿减弱；其次，日均存款规模的增加意味着表外存款在表内停留的时间较以往更长，需要持续补缴法定准备金，会消耗现有的流动资金，导致超储率下降；第三，半年报要求改善流动性指标；第四，四川灾区银行的法定比率优惠政策在2011年6月份到期。

　　中金指出，供给减少导致的资金紧张比需求增加导致的情况更糟糕，因为对于杠杆率高的机构会面临资金链断裂的风险，必须通过去杠杆来应对，这样会加大市场的调整力度。

　　如果本周没有出台任何政策，中金认为，那么月内再出台政策的可能性已较小，由此产生的政策放松预期对债市的利好也较为有限。在通胀没有明显回落之前，如果政策层面释放出放松的信号，债券上涨空间有限，反而可能因为对基本面预期的逆转和资金的分流而出现下跌。

　　中金还指出，如果央行停止上调法定准备金比率，就意味着央行对信贷的控制也会减弱，这同时会降低下半年经济硬着陆和通胀大幅回落的可能性。而如果年内CPI同比仍保持在4%以上，代表市场利率中枢的1年期央票利率就很难下降。另外，由于政策放松对股市是利好，当资金从债市转向股市时，债市会面临“去库存”的风险，尤其是银行的理财账户资金面临分流的压力。