【编者按】QE II如期结束并不导致美国债市暴跌，相反，对于欧洲主权债务等其他风险的担心仍会使美国国债成为避险之选

　　【财新网】（记者 张环宇）第二轮量化宽松政策（QE II）即将告终，美国国债市场却依然波澜不惊。相比之下，对欧洲主权债务危机扩散的担忧占据了上风。尽管美国财政也面临困境，国债市场却并未受到太大影响。6月24日，美国10年期国债收益率跌至2.88%，创下年内新低。远低于年初时3.5%左右的收益率水平。

　　目前，对美国债务问题的焦点集中于美国的债务上限是否能够提高。共和党和民主党争执仍十分激烈。但市场普遍认为，议会应会在7月就提高债务上限达成共识。6月27日，美国白宫发言人卡尼公开表示，确保美国债务不会违约至关重要。“我们依然相信议会不会让（违约）发生。”卡尼称。

　　与之形成鲜明对比的是，虽然希腊极力寻求和欧盟以及国际货币基金组织达成一致，但紧缩方案的推出却一波三折。

　　6月28日，在国会议员们尚在为紧缩方案激辩之际，雅典爆发的一波抗议浪潮演变成了流血事件，希腊民众对紧缩方案表现出异乎寻常的抵触情绪，使得市场忧心忡忡，担心欧债危机会进一步升级。

　　无奈的选择

　　在美国国债投资问题上，各国态度不尽相同。近期，日本和俄罗斯这两大美国国债的主要持有国表现出了截然相反的态度。

　　日前，俄罗斯总统梅德韦杰夫的首席经济助理杜沃克维奇（Arkady Dvorkovich）在圣彼得堡国际经济论坛表示，在美国政府努力控制预算赤字、提振经济增长之际，俄罗斯可能会继续减持美国国债。在过去一年，俄罗斯所持有的美国国债总量已由去年7月时的1757亿美元下降至今年4月的1254亿美元。

　　日本首相菅直人则力挺美国国债。6月28日，菅直人在声明中称，美国国债是国际信任的资产，仍旧是安全且流动性很高的资产。日本政府认为在日本的外汇储备中，美国国债仍然是适宜持有的合适资产。

　　在过去近一年时间中，俄罗斯大幅减持美国国债，却被日本、英国和巴西等国的大量增持所抵消，海外投资者所持有的美国国债总量仍在不断攀升。美国国债需求极为坚挺，隐藏在背后的原因是，欧洲主权债务危机仍在不断升级，而全球美元储备却在不断膨胀，除了美国国债，各国很难找到具有同样规模和深度且相对安全的投资品种。

　　自去年11月以来，中国也曾连续五个月减持美国国债，减持规模分别为112亿美元、40亿美元、54亿美元、6亿美元和92亿美元。但在今年4月，中国再度增持76亿美元美国国债，其总持有量仍高达1.1525万亿美元。

　　“欧债问题还没有结束，一旦有风吹草动，避险情绪升温，大家还是会去买美国国债。”在中金公司经济学家刘奥琳看来，中国庞大的外汇储备意味着，在国际投资市场上很难寻找到合适的交易标的，这种情况下，选择美国国债无疑成为一种必然。“从增量看，中国可能会有选择地分散投资，但不会出现大规模抛售的情况。”刘奥琳对《新世纪》称。

　　此前，也有学者呼吁，中国应该加快外汇储备投资多元化的步伐，并建议加大对黄金、大宗商品等实物资产投资的规模。不过，国家外管局副局长王小奕6月18日在2011年中国银行业分行长论坛上表示，外汇储备购买实物资产的想法不易实现，因为这些市场的规模有限，大规模采购将迅速推高相应资产价格。

　　未到紧缩时

　　虽然第二轮量化宽松如约结束，但美国还远未到紧缩之时。美联储在最近一次议息会议中表示，在总额6000亿美元国债购买计划终结后，美联储将所持有债券到期的回笼资金再投资。虽然增量不再出现，但现有存量的维持，意味着QE II的结束，其影响不会太过显著。

　　“如果数量宽松政策通过增量效应产生作用，那么一旦增量停止的话，任何货币宽松效应都将消失。但因为数量宽松政策是通过存量效应发生影响的，所以在央行完成证券购买计划后政策宽松效应也不会消退。”野村证券全球首席经济学家保罗·谢尔德（Paul Sheard）如此判断。

　　长期来看，一旦美联储选择收缩资产负债表——即大规模抛售持有的美国国债和机构债，债券市场将不可避免承压下行。但这种情况很难在年内看到。“美联储对美国国债的再投资，可能要一直保持到明年，现在美国经济疲软，在政策方面美联储会保持谨慎态度。如果说美联储卖资产，起码要等到明年年初。”莫尼塔公司经济学家林崑对财新记者表示。

　　在她看来，6月QE II结束后，美国国债收益率受到的影响不会很明显。与之相比，美国自身的经济复苏步伐以及欧美财政状况的变化，对国债收益率影响更大。

　　中金公司经济学家刘奥琳亦持有同样的观点，她认为，虽然QE II即将结束，但收益率不会出现较大幅度波动。美国政府对国债收益率上限的控制力仍然很强，且目前美国虽面临减少赤字的压力，但整体的债务风险并不像欧洲那样大。这决定了，美国国债仍将是各国投资的主要标的。

　　“除非通胀率大幅上升，否则收益率应不会大幅跃升。”刘奥琳称。

　　但从目前状况来看，通胀仍不是美联储面对的最大风险。在上次议息会议中，美联储虽然上调了核心通胀的展望，但仍相信长期通胀预期保持稳定。对近期通胀压力攀升，声明更多将其归因于日本地震导致的供应链断裂和大宗商品价格攀升的暂时性因素影响。

　　在高盛首席经济学家哈祖斯（Jan Hatzius）看来，近期美国通胀压力攀升，更多源于汽油价格上涨，但目前汽油涨势略有缓解。即使假设未来一年油价将继续走高，大宗商品价格和总体CPI的升幅也应会有所下降。在他看来，核心通胀率大幅上升的前提是较大的产能短缺，而目前美国大部分行业并不存在这个问题。更为重要的是，劳动力市场仍极度疲软，这意味着一段时间内工资的增长不会成为通胀攀升的推手。

　　按照美联储的判断，至少要两到三次议息会议后，才会考虑加息问题。这意味着，当前的低利率水平至少还将维持三到五个月。正因为这样，目前市场对美联储何时开始缩减资产负债表的判断虽然不尽一致，但多数预期集中于2012年上半年。

　　在巴克莱资本经济学家普拉丹（Anshul Pradhan）看来，美联储的量化宽松政策效果更多是将投资者推向风险资产，而在量化宽松政策结束后，投资者又重新返回国债市场。因此，并不能轻率判断，量化宽松政策结束后，国债市场的熊市就会来临。同时，他还指出，短期内投资者更应将视线集中在欧洲主权债务危机和美国债务上限等问题上。

　　在市场看来，如果最坏的情景出现，即美国政府对部分债务本金或利息支付进行延期，可能会导致美国丧失其既有的“3A”评级。评级机构标准普尔的母公司麦克劳希尔旗下研究部门判断，如美国失去3A评级，美国国债就可能贬值，幅度可能达1000亿美元。除了存量国债资产缩水，美国财政部还将被迫支付更高的利息。按其估算，每万亿美元的国债融资，将需多支付23亿至37.5亿美元的利息。■