【编者按】中国银行国际金融研究所中国宏观经济研究课题组/文
中国银行国际金融研究所中国宏观经济研究课题组/文
当前经济运行中，有三个问题需要关注和讨论。
货币政策是否存在“超调”？
为缓解通胀压力、抑制资产价格膨胀，去年年底国家宏观调控政策作出重大调整，在继续实施积极财政政策的同时，货币政策由“适度宽松”转为“稳健”。2011年以来，货币政策不断向“稳健”转变、向常态回归，央行连续多次调高法定存款准备金率和存贷款基准利率，加大公开市场操作，回收流动性。
目前来看，货币政策收紧的效果正在显现，流动性过剩的状况得到了一定程度的缓解，具体表现在：一是货币供应量（M2）增长已由年初的接近20%降到15%左右，基本回到了正常水平。二是社会融资总量明显减少，今年一季度社会融资总量增加4.19万亿，同比少增3225亿元；前5个月人民币新增贷款3.53万亿元，同比少增4800亿元，减少了11.66%。银行贷款也实现了月度之间的均衡投放。三是资产价格尤其是住房价格上涨明显放缓，住房投资投机需求得到了初步抑制。
需要指出，有些高耗能、高污染和低效率的产业本属于淘汰的对象，但在当年应对国际金融危机、保增长的大背景下又活了过来。在政策回归常态（而不是收紧）的过程中，这些企业出现“贷款难”甚至倒闭的现象也在预料之中。因此，在货币政策收紧和银行可贷资金减少的情况下，出现一定程度的“贷款难”也是正常的。不应该把部分企业破产倒闭归因于货币政策的转向或“过度收紧”，更不该由此得出货币政策“超调”的结论。
所谓“超调”，一般是指由于政策收得过快、力度过大而导致经济增长急速放缓、失业增加的经济“硬着陆”现象。目前来看，尽管未来一段时间经济增速可能还会放缓，但依然会在9%以上，不会出现“硬着陆”，因此也就不存在“超调”问题。
如何平衡“保增长”和“控通胀”？
观察未来1~2个季度，我国宏观经济政策确实面临着“两难”抉择。首先，由于极端天气影响农产品生产、国际大宗商品价格居高不下、全球流动性过剩短期不会改变等原因，三季度通胀水平依然会保持高位，尽管比二季度会有所降低，但依然会在5%左右。其次，在外部环境遭遇“倒春寒”、国内“去库存化”压力增大和政策收紧等多种因素的影响下，经济增长很可能继续放缓。
增长放缓、物价高企给宏观政策操作带来了困难和挑战。我们的观点是，一方面，未来经济增长依然会保持在9%以上，发生像2008年那样大危机的可能性几乎不存在，不存在“硬着陆”风险；另一方面，经济适度放缓也是政策调控所期望的结果。经济适当放缓，更有利于节能环保、有利于提高效率、有利于推进改革、有利于结构调整、有利于经济长期健康发展。因此，未来一段时间应该把政策的着力点继续放在治理通胀上。
尽管我国经济短期问题不是很大，但需要关注中长期增长。首先，在经济转型的大背景下，经济增长的适度放缓是可以理解的，但需要警惕经济过快大幅下滑。因为在未来几年，如果投资乏力、出口放缓的判断是成立的，那么消费能否支撑经济保持9%以上的增长就成为关键。根据国际经验，消费主导型的经济一般都是低速增长。其次，未来1~2年，投资对中国经济依然重要，保持投资适度增长十分关键。由于今年反危机投资到期，在出口放缓的情况下，如果投资再大幅萎缩，我国经济很可能出现失速。第三，短期内，地方融资平台治理对中国经济影响甚大。
流动性不足和流动性过剩并存
受央行连续多次调高存款准备金率、存贷比调整等政策的影响，今年以来商业银行信贷投放明显放缓，可贷资金规模明显减小，银行体系内的流动性不足问题逐渐呈现，越来越多的企业特别是中小企业遇到了“贷款难”问题。初步统计，今年前5个月人民币新增贷款3.53万亿元，同比少增了4800亿元。但从整个社会来看，流动性过剩问题依然存在，尤其是外汇占款、到期票据、前几年信贷巨额投放等使得全社会流动性明显过剩。其结果必然是，一方面，实体经济贷款需求尤其是中小企业贷款得不到很好的满足，有些地方民间资本借贷利率高达5分（月息5%），甚至有部分中小企业因资金链断裂而倒闭；另一方面，由于流动性总体过剩导致物价上涨、普通商品遭遇投机资金的“爆炒”、大量社会资金找不到合适的投资渠道。这种结果看似偶然而实则必然，意味着货币信贷资源没有得到有效配置。
实体经济的流动性不足与非实体经济的流动性过剩并存，说明实体经济与非实体经济之间资金流动的渠道不畅，信贷资源配置机制不健全。解决问题之道在于长短结合、标本兼治。
短期来说，治理流动性过剩更应倚重公开市场业务、发行央票，而不是提高存款准备金率；充分利用监管部门关于改进中小企业金融服务的“新十条”的有利时机，加快针对中小企业的金融生态建设、金融产品和服务创新、金融政策的完善。
长期而言，要加快和完善制度供给，大力发展包括企业债、地方债、股票等在内的资本市场，提高直接融资比重，改变社会融资对银行贷款的过度依赖；针对近两年储蓄存款理财化、金融脱媒、利率事实上的市场化的现实，需要加快利率市场化改革，形成完整的资金收益率曲线，使利率能客观准确地反映信贷资金的供求状况，提高信贷资源的配置效率。
